コロナショック

原油価格が暴落したのにエクソンモービルが暴騰した理由

東大グレアムです。

4月17日の市場では奇妙な現象が起きました。

原油価格の暴落と産油企業株の暴騰です。

短期的な市場の値動きに正確に理由を付与するのは困難なのですが、考えられることをシェアしたいと思います。

東大グレアム
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他にもこんな要因が考えられるよ、という方がいましたら、コメント欄にて情報共有していただけるとありがたいです!!

ちなみに、私が原油やGOLDなどのコモディティの動向を追っているのは、それが実体経済や金融市場の指標になるからですね。

他にも銅・プラチナ・小麦・砂糖などを見ていますが、原油とGOLDが株式との相関がより大きいと考えているので、この2つを中心的に見ています。

原油価格の暴落とエクソンモービルの暴騰

青の線がエクソンモービルの株価、赤の線が原油価格です。

4月17日はなんと、エクソンモービルの株価が10%以上も上昇しました。また、シェブロンなどの他の産油企業株も上昇しています。

一方で原油価格は真逆に動いていることが分かります。18ドル/バレルを割り込み、1999年以降の安値を更新しました。

3ヶ月チャート

3ヶ月チャートでは大底となった3月23日までは、おおよそ原油価格とエクソンモービルの株価は連動しています。

それ以降はマネーサプライの増加から株式市場が上昇に転じたため、エクソンモービルの株価も同様に上昇に転じています。

一方で原油価格は4月上旬に一時的に減産合意から上昇したものの、実体経済の需要減少に沿う形で下落傾向が続いています。

実体経済の先行指標であり金融緩和の影響を受ける株価と、実体経済の一致指数の原油価格が乖離していることになりますね。

他のセクターの状況も見てみましょう。

S&P500 MAP

4月17日は金融・航空・資本財・ヘルスケアセクターがエネルギーセクター同様に大きく上昇したことが分かります。

アメリカの新規感染者数

アメリカの新規感染者数はピークアウトした可能性が高いでしょう。

経済再開の期待を織り込み

経済再開の期待を織り込んだこと※から、金融・航空・資本財・ヘルスケア・エネルギーセクターが大きく上昇した可能性が高そうです。

・新規感染者数のピークアウト

・コロナウイルスに有効な新薬開発の可能性※1

・大統領の経済再開のためのガイドライン発表※2

金融・航空・資本財・エネルギーセクターは特にロックダウンの影響を大きく受けるセクターのため、コロナショックで市場をアンダーパフォームしていた分、経済再開の期待織り込みで大きく反発したといえそうです※3。

ヘルスケアセクターはコロナショックによって恩恵を受ける企業が多いです。

一方でコロナショックで影響を受けにくいハイテクセクターは既に下落が始まる前の1月の水準まで戻していたため、大きくは上昇しませんでした。

※1ギリアドサイエンシズのレムデジビルがCOVID-19の重症例に対して有効性を示しました。

※2トランプ大統領は16日、新型コロナウイルスの感染拡大を受けて制限している経済活動について、今後数カ月間で再開するためのガイドラインを発表しました。この内容を基に、各州知事の判断で段階的に緩和を進めていくとのことです。

※3経済再開への期待感からか、安全資産であるGOLDは-2%の大幅な下落となりました。

原油先物価格のコンタンゴ

Oil market in ‘super contango’ underlines storage fears as coronavirus destroys crude demandより抜粋

原油先物価格のチャートです。コロナショックによる原油需要の激減が本格化する以前は、どの限月の先物の価格もほぼ同様で推移しています。

VIXがピークを付けた3月18日以降、期先の先物の方が価格が高くなる方向で各限月の先物の価格が乖離していることが分かります。これをコンタンゴといいます。

この乖離の拡大は、原油の保管コストの上昇を示しています。陸上の原油保管庫の容量が一杯になったため、はるかに保管コストの高い海上の保管庫を使用せざるを得なくなったためです。

原油価格は最悪を織り込んだのか

株価は実体経済の先行指標であり、投資家の期待によって動いています。同様に原油先物価格も実体経済の一致指標とは言われているものの、投資家の期待によって動いています。

陸上の原油保管庫の容量が一杯になったことで、保管コストの高い海上の保管庫を使用せざるを得なくなったことは、近いうちにこれ以上原油を保管することができなくなることを意味し、これは即ち原油在庫のピークを表します。

原油価格は原油在庫のピーク、即ち最悪の状況を織り込みつつある可能性があります。

そして最悪とは、それ以上悪くならないことを意味します。

最悪の原油価格を市場が織り込んだため、産油企業株が大きく上昇した可能性もありそうです。

今後の市場動向の予測

S&P500のチャート

出来高は2月19日以降のSell Offから急増し、2月28日に一旦のピークをつけています。出来高の減少を伴う一旦の上昇の後、3月9日以降に出来高の増加を伴いつつ一直線に3月23日まで下落しました。

2月28日と3月9日は共に2850付近です。

市場の期待は過剰か

私は市場の経済再開の織り込みはやや楽観的すぎるのではないかと考えています。

再開したとしても収入の一部がコロナショックで増えた債務の支払いに充てられることから、GDPの戻りは市場の想定よりも遅れる可能性があると考えています。

株式市場が上昇した要因

3月23日以降に株式市場が大きく上昇した要因として、Fedの金融緩和による直接の影響以外にも、以下を考えています。

・Fedのマネーサプライ拡大による通貨価値の下落がほぼ確実に起きることから、フィクストインカム(債券)から資金が逃避。インフレに対抗できる株式や不動産、GOLDに資産を移さざるを得なかった。

・2月19日以降のSell Offから市場が積み増したショートがカバーされた。

一直線の下落が始まった価格や取引量から、ショートの開始価格の多くが2850付近であると考えると、4月17日の上昇により、既にその水準までは回復しました。

ショートカバーが減少する分、これ以降の回復はより緩やかになるか、反落する可能性が高いと考えています。

ガンドラックによれば、コロナショックによるGDP減少の観点からみても、株式市場は下落が始まる前の2月19日のバリュエーションまで上昇したと言えるそうです。

Fedの流動性供給期待に支えられている相場ですが、それがどこまで続くかが焦点となりますね。

まとめ

・4月17日の市場は原油価格が大きく下落する一方で、産油企業株は大きく上昇した。

・経済再開の期待を織り込んだことから、ロックダウンの影響を大きく受けるセクターの株が大幅に反発した。

・原油先物は原油在庫のピークを織り込みつつある。

・最悪とは、それ以上悪くならないことを意味する。

・以降の株式市場はより緩やかな上昇となるか、反落する可能性が高い。

※投資は自己責任で!ゴッドラック!

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東大バフェットの大学時代の親友。主に経済的側面からの短期・中期動向や投資スタイルを解説する。類まれなる頭脳と研究能力で東大バフェットを支える最強のブレーン。
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POSTED COMMENT

  1. アバター ウンコティンティン より:

    いつも参考にさせていただいてます。
    ・「マネーサプライの増加から株式市場が上昇に転じた」とは具体的にどのようなプロセスを経ているのでしょうか?もし仮に、流動性供給のことをマネーサプライの増加と定義されているのであれば、日本でも同じことがすでに起きているのではないでしょうか?

    ・「Fedのマネーサプライ拡大による通貨価値の下落がほぼ確実に起きることから、フィクストインカム(債券)から資金が逃避」とされているのであれば、国債等の債券価格は低下しているのではないでしょうか?
    また、マネーサプライ拡大による通貨価値の下落が直結するのであれば、日本も通貨価値の下落がおきるのではないでしょうか?

    ご教授頂ければ幸いです。

    • 東大グレアム 東大グレアム より:

      ・「マネーサプライの増加から株式市場が上昇に転じた」とは具体的にどのようなプロセスを経ているのでしょうか?

      https://hermes-ir.lib.hit-u.ac.jp/rs/bitstream/10086/5643/1/kenkyu0260300290.pdf
      通貨当局による金融緩和政策,あるいは金融機関の信用創造により市場に供給される流動
      性の増大は,実質金利の低下を通じて企業のキャッシュ・フローを増大させ,
      安全資産から株式などへの資産代替を促すであろ㌔その結果,株価は上昇す
      ると予想される。また,株価の上昇は資産効果を通じて財需要を増大させるこ
      とになる。さらに,資金のアベイラビリティーの増大は株式の売買回転を増大
      させ,キャピタル・ゲイン期待と相侯って株価を上昇させることも考えられる。

      ・もし仮に、流動性供給のことをマネーサプライの増加と定義されているのであれば、日本でも同じことがすでに起きているのではないでしょうか?

      日本でも同じことがすでに起きています。
      日本の場合、株価への国内の個人投資家の影響は僅かであり、日銀・GPIF・外国の個人投資家・機関投資家の影響が大きいです。
      特に円の通貨ヘッジをしている外国の投資家は円安になると買い、円高になると売るため為替の影響が大きく出ます。
      日本はマネーを増やして日銀が直接買い付けています。
      日本株の上昇は、企業業績の向上による影響ではなく、大半が流動性供給によるものです。
      黒田バズーカが始まった2013年以降の日経平均・為替・マネーサプライを見れば分かります。

      ・「Fedのマネーサプライ拡大による通貨価値の下落がほぼ確実に起きることから、フィクストインカム(債券)から資金が逃避」とされているのであれば、国債等の債券価格は低下しているのではないでしょうか?
      また、マネーサプライ拡大による通貨価値の下落が直結するのであれば、日本も通貨価値の下落がおきるのではないでしょうか?

      日本も通貨価値の下落は起きています。
      債券価格は通貨価値に紐づいているため、表面的な額面価値だけでは価値の減価を図れません。
      株式・不動産・ゴールドなどと相対比較する指標を、割り算するなりして作ればわかります。
      シーゲル教授も私と同じことを言っているようです。

      https://www.thinkadvisor.com/2020/04/07/jeremy-siegel-predicts-booming-economy-after-coronavirus-crisis-ends/#
      https://www.wisdomtree.com/multimedia/podcasts/professor-siegel-on-the-markets-april-13-2020
      I do think that there’s a tremendous buildup of liquidity in the economy and in the financial system that will unleash onto the economy next year.
      That’ll bring us higher inflation that maybe we’ve had for 20 or 30.
      I don’t mean 8-10 percent.
      I mean 3, 4, 5 percent inflation with rising interest rates.
      I don’t mean sharply rising interest rates, but I mean rising interest rates.

      If all that comes to pass next year, it will not be a good time for investing in bonds,
      but may be good for investing in gold and other precious metals,
      commodities in general or “real assets” including real estate, and also stocks, he said.

      You know, people buy stocks because the dividends go up with inflation, you don’t even need real growth.

      Yeah, well, so every country is going to inflate, so relative to each other, they’re not gonna be big changes, but they’re all going to go down in value. Purchasing powers, I think will shrink as countries throw trillions of dollars in euros and yen at all this problem. No, I’m not talking about hyperinflation at all.

      I’m just talking about a return to a more moderate inflation such as we really experienced in the wider middle and later 60s.
      Actually, even in the year we erase inflation of 3 4 percent was more normal than what we’ve experienced the last 10 years.
      I think because of the liquidity, we will be having it.
      But since every country is doing it, it doesn’t necessarily argue that one country’s currency is going to be the country that squeezes first to stop the inflation will appreciate.
      But at this particular point, given the shock to the economy, I don’t see any of the central banks in a mood to do that.

  2. アバター @cosmo__ より:

    質問です。
    石油やGOLDの他にたまに参考にするコモディティはありますか?

    例えば銅はDr. Copperと言われるように幅広い産業に関係が深い弱気な景気先行指標として使えます。景気参考指標として何か注目しているものがあれば宜しければ例示ください。

    個人的に商品で今気になって見ているのは、砂糖です。また、砂糖に関連してブラジル・レアルをたまに見ています。
    砂糖のチャートは例えば https://jp.tradingview.com/symbols/DJ-DJCISB/ ですかね。
    好景気の時には全く気にする必要のない商品と通貨ですが、
    ブラジルは砂糖の原料の砂糖きびからバイオエタノールを生産してガソリンへ混ぜる政策をしています。
    https://sugar.alic.go.jp/japan/fromalic/fa_0509d.htm#3
    そのため、砂糖価格は原油価格と一蓮托生になっているみたいです。
    なので、原油にも砂糖にも依存しているブラジル・レアルはこの局面では大幅に安くなっているはずです。
    原油よりもスプレッドが小さいのであれば、原油価格が落ち切ったところで砂糖の買いと言うのもアリなんでしょうかねぇ。
    もしくはこう言う局面ではレアルのショートの方が有利?

    僕自身はショートは不得意です。
    ショートが成立するのはほぼ受給の面とテクニカルが8〜9割という肌感覚があるからです。

    • 東大グレアム 東大グレアム より:

      https://www.tradingview.com/symbols/COMEX-HG1!/
      https://www.tradingview.com/symbols/ICEUS-SB1!/
      コモディティでは、銅先物や砂糖先物は時々見ています。

      砂糖価格はおっしゃる通りバイオエタノールの需要があるので原油価格と相関がありますね。
      https://fred.stlouisfed.org/graph/fredgraph.png?g=qLts
      https://www.tradingview.com/symbols/ICEEUR-WBS1!/
      https://www.tradingview.com/symbols/ICEUS-SB2!/
      今回に関しては、コロナショックで石油は保管場所がなくなるくらい余っているのに対して、
      砂糖は食品産業用途も多くあるため、石油ほどは下落していないように思われます。
      Current contractとNext contractを見ると、砂糖は石油ほど急激なコンタンゴになっていないようです。
      バイオエタノール以外の用途の割合が多いせいなのか、ボラティリティも原油と比較すれば小さいようなので、
      おっしゃられるように連動する指標として原油が下がりきったときに投資するのも面白いかもしれませんね。

      https://www.tradingview.com/symbols/BRLUSD/?exchange=FX_IDC
      ブラジル・レアルは確かにとても下落していますね。
      しかし、コロナショックによる経常赤字と財政赤字の増大から過去の財政・通貨危機に似たものが今後起こる可能性もあり、
      今の水準からどう動くかは簡単には判断できないですね。
      私は新興国通貨は怖いので手出しできません。

      https://fred.stlouisfed.org/graph/fredgraph.png?g=qLsi
      実体経済成長のバロメーターとしてcopper/gold ratio も見ています。
      又、銀やプラチナも銅と同じく工業用途が多いので、金で割ったレシオは同様の指標として使えるかなと考えています。

      https://www.tradingview.com/symbols/CBOT-ZW1!/
      https://www.agricensus.com/Article/Locust-fears-trigger-trade-stops-as-China-s-ags-futures-spike-10598.html
      小麦はバッタの被害とコロナウイルスのロックダウンの影響で上がるかもしれません。
      しかし、株式との相関関係はあまりはっきりとはしていません。

      コモディティはこの程度ですかね。

      金利・マネタリーベース・社債スプレッド・為替の方が株式との相関は圧倒的に強いので、基本的にはそちらを見ています。

      • アバター @cosmo__ より:

        なるほど、回答ありがとうございます。
        やはりコモディティと新興国通貨は難しいですね。
        見るチャートの行き着くところは大体同じになっているようですね。
        銅/金比率は確認していなかったので見てみます。

        話は変わりますが、原油に関してはOPEC+の原産合意は即時発行と思っていたら実は5月1日から発行だったんですね。

        https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2020-04-12/Q8OSAQDWLU6901

        > 減産合意は5月1日に発効する。6月末までの2カ月間は日量970万バレルで、それ以降年内は減産を760万バレルに絞り、2021年から22年4月まで560万バレルに縮小する。

        一度落ちるところまで落としてから上げさせると言う感じの原油価格のコントロールを行う意思が感じられます。
        市場の価格決定能力に任せるアメリカらしい減産合意の期限設定だと感じました。
        (政権の中枢に金融市場にかなり詳しいブレーンが居るんでしょうかね。)

        • 東大グレアム 東大グレアム より:

          情報ありがとうございます。
          発行日時の意味まで考えられていなかったです。

          アメリカのことなので、コロナ収束状況の将来予測まで考えて減産日程を組んでいる可能性は確かにありますね。
          今回のディールは財政均衡価格が最も低く、外貨準備を積み増してきたロシアが優位で、
          多額の負債を抱えるシェール企業を守るために譲歩せざるを得ないアメリカが不利かと思っていました。

          そういった政治の裏事情は私はよく分からないので、EIA等を参考にして需給動向だけを追っていましたね。

          • アバター @cosmo__ より:

            > アメリカのことなので、コロナ収束状況の将来予測まで考えて減産日程を組んでいる可能性は確かにありますね。
            今回のディールは財政均衡価格が最も低く、外貨準備を積み増してきたロシアが優位で、
            多額の負債を抱えるシェール企業を守るために譲歩せざるを得ないアメリカが不利かと思っていました。

            亀ですが、いくつかのシナリオがあると思います。あくまでも個人的に考えている仮説です。

            1. 原油価格の低迷は今後半年程度で終了する

            →外貨準備高が厚い資源国が有利。ロシアなど。

            2. 原油価格は20ドル近辺を1年〜1年半継続

            →こちらは、最終的なドルの調達コストを勘案すると実はアメリカ有利?資源国では輸出の対価として外貨のドルを獲得するため。

            3. 資源国のデフォルト

            →2のストーリが続くと起こる可能性。最有力はブラジル?財政赤字に加えて、資源安(砂糖・原油)の二重苦。これが起きたら原油価格どころか本当に受給が数年単位で引っ掻き回される可能性も。

            という事を勘案すると案外誰も得しないんじゃないかと思います。

            残った石油メジャーは石油権益をより独占できるため、長い目で見ると確かに買い時だったとされる可能性はあるかも。

            ちなみに、サウジはアラムコ単体では原油価格が10ドル近辺を低空飛行しても問題がないのですが、最近の原油安50ドル近辺だった時期でも外貨準備高が目減りしている事から国としては耐え切れていないことがわかります。
            https://ecodb.net/country/SA/f_reserve.html
            (国として耐え切れていたら、サウジ王族の所有物であったアラムコをIPOして上場させる理由はありませんからね。)

          • 東大グレアム 東大グレアム より:

            低迷する期間の長さによって有利不利が変わってくるというのはありそうですね。

            恐らくほとんどの経済学者や投資家は、1番の原油価格の低迷が半年程度で終了するシナリオが起こる可能性が高そうだと踏んでいるでしょうが、
            コロナの影響が長期にわたった場合、原油価格の低迷が想定外に長引くリスクはあります。

            ただ、これ以上ロックダウンを続けていると、コロナの直接的な死者よりも経済的困窮が原因で亡くなる方が増えそうで、
            医療崩壊を起こさない程度にコロナと共存していく道を選択していかざるを得ないと各国も気づき始めているような気はしますね。

            とすると原油価格が1年以上にわたって20ドル付近を彷徨うシナリオは起こりづらいかと思ってはいます。

            原油安が半年程度で終了するとしても、財政が脆弱な資源国や構造上、財政政策や金融政策が遅れやすいユーロ圏の一部の国はデフォルトする国が出てきてもおかしくはないのかもしれません。
            過剰流動性に支えられている相場ですが、2番底があるとすれば、コロナの再拡大に加えてそういった国々の債務関係が原因となる可能性がありますね。

  3. アバター ウンコティンティン より:

    ご教授ありがとうございます。
    上段の記事に関して、実需との関係ばかりを考えていて実質金利との関係を考えられておりませんでした。
    下段に関して、すいません。ちょっとピンとこないのですが、変化率等でしょうか?(何か参考文献等あれば幸いです)

    中断に関しては、流動性の供給面もあるかと思いますが、13年以降は日銀の市場介入とGPIFの株式比率の増加と外貨建資産購入増加に伴う円安が寄与しているのではないでしょうか?

    • 東大グレアム 東大グレアム より:

      下段の日本の通貨価値の下落は、書いた通りで通貨の価値はほかのアセットとの相対比較でみる必要があります。
      特にコロナショックではアメリカも日本もEUも通貨価値が下落しているので、通貨同士の相対比較では価値の下落が分かりませんね。

      2013年以降、GDPの増加がないのに日本株式が上昇してきたこと自体が、日本の通貨価値が下落したことを表しています。
      投資家は”現金に投資する”か株式に投資するか債券に投資するか或いは不動産やコモディティなどに投資するか選べることを考えてみるとよいでしょう。

      中段の日本株の上昇要因は、書き方が異なるだけでほとんどそれと同じことを言っています。

  4. アバター チーン=フェイ より:

    アメリカ不動産の話はブログに書かないんですか?

    • 東大バフェット 東大バフェット より:

      書きません!!!!!!!!!!!!!!!!!!!不動産わっかんねえんだ!ノリなんだ!

    • 東大グレアム 東大グレアム より:

      モーゲージローンの債務状況や地価や不動産担保証券については今後書くかもしれないですが、あくまでマクロ動向の参考にするための補助指標の立ち位置ですかね。

      私はアメリカに住んでいるわけではなくアメリカの不動産を取り扱っているわけでもないので、個別の不動産について書くことはないと思います。
      不動産投資は株式投資と違って情報の非対称性が大きいです。
      本社を見に行かずとも株式は買えますが、実物を見ずに不動産を買うことはできないと考えています。

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