NVDAが上がり出すストーリーを教えてください。

NVDAは上げて取りたい個人投資家が多い銘柄ですから、上がり出すストーリーが明確であれば、買う人が集まり、150ドル、170ドルと上がって行くでしょう。現在そうはならない要因がいくつかあります。

①廉価なAIの可能性が提示された。
DeepSeekそのもののインパクトはNVDAには軽微だと思いますが、高価で高速なGPUを大量に使用したデータセンターで高機能な大規模な言語モデルーーという従来構図とは違うビジネスモデルが提示されたことの意味は小さくありません。Nvidiaは今後GPUの価格引き下げというプレッシャーと戦うことになりました。

②次世代プロセスへの移行にまつわる問題
Nvidiaは現在、最新GPU「Blackwell」の投入を開始したところだが、BSOD(Blue Screen Of Death)エラーが多発するという問題を抱えており、ベンダーは本格的な運用をするに至っていない。Nvidiaは原因を特定出来ておらず、ドライバーの更新で済むのか、VBIOSのアップデートが必要なのかも不明。Blackwell GPUの過熱問題に続くトラブルに、AIベンダーのNvidiaに対する不満はたかまっている。

その中でNvidiaは従来計画を半年前倒しで新アーキテクチャの「Rubin」を「Blackwell Ultra」に引き続き、2025年内にリリースする計画。ArmベースのCPU「Vera」の投入もこれに続く見通し。現在のBlackwellをTSMCは3nmプロセスで製造しているが、2025年中には2nmプロセスに移行する。これはTSMCとASML、SNPSが現在の半導体技術の限界に挑戦するものだが、こうした新技術の立ち上がり時期にトラブルは付き物。パッケージング技術もCoWoS-Lに進化するし、歩留まりがNvidiaの目論見通りに行く保証はどこにもない。歩留まりが思ったほど上がらなければ、Nvidiaは最新GPUの供給不足と粗利益率低下という問題を同時に抱えることになる。

③シンガポール問題
米中半導体摩擦でNvidiaの最新GPUが出荷出来なくなって以降、Nvidiaの売上高に占めるシンガポールのシェアが急激に増加した。現在、米国国内に次ぐ2位。しかしシンガポールこれだけの需要があるとは考えられず、シンガポールを迂回して中国に最新GPUが流れ込んでいるのはほぼ明らか。

万が一Nvidiaがこの迂回を承知でシンガポールに最新GPUを輸出していたと認定されたら、悪質な規制逃れとして米商務省から訴追されるリスクを抱えている。

これがクリアされたとしても、従来同様にシンガポールへの最新GPUの輸出を続けるわけにはいかない可能性が高い。中国とシンガポールでNvidiaの全売上高の38%程度を占める。これがどこまで減少するかが今の段階では見えない。

④中国AI市場におけるプレゼンスの後退
Nvidiaの最新GPUが入手出来なくなることは中国のAIベンダーにとっても致命的な問題。中国のAI市場におけるNvidiaのGPUのシェアは米中半導体摩擦以前は90%台と言われていた。

中国のAIベンダーはおそらくシンガポール経由でNvidiaの最新GPUを入手しつつ、国策としてNvidia代替になるGPUの開発に全力を挙げている。先日、習近平と中国IT業界のトップたちが会談したが、そこでも中国のAI用GPUの開発状況についての確認が行われたと伝わる。もし万が一、Nvidiaの中国市場における優位性が失われればNvidiaにとって大きなダメージになる。

Nvidiaの抱える問題は大きく分けてこの4点で、これらの問題が解決しないと、雲一点曇りなくNvidia株を買い進むのは難しい状況。Blackwellの出荷が進むはずなのに、グロスマージンが75%から2026年1Qは71%程度まで下がるとアウトルックで言っているのが気になる兆候。

この程度の問題、ジェイスン・ファンに見通せないわけがなく、過去に何度も乗り越えてきた実績があるから、僕は長期的には懸念していないけれど、中短期的には気になるところではある。